12月14日晚，滬深交易所對《上海證券交易所股票上市規則》《深圳證券交易所股票上市規則》《上海證券交易所科創板股票上市規則》《深圳證券交易所創業板股票上市規則》《上海證券交易所風險警示板股票交易管理辦法》《上海證券交易所退市公司重新上市實施辦法》《深圳證券交易所交易規則》及《深圳證券交易所退市公司重新上市實施辦法》等多項配套規則進行修訂，并發布修訂后的相關規則征求意見稿(以下合稱“退市新規”)，對外公開征求意見。

　　上市公司退市制度是資本市場的一項基礎性制度，在提升上市公司質量、健全市場優勝劣汰機制、合理配置市場資源等方面發揮重要作用。滬深交易所表示，本次改革堅決貫徹黨中央、國務院關于資本市場的重要部署，嚴格落實新《證券法》精神，通過進一步優化退市指標、縮短退市流程，加大市場出清力度，提升退市效率，以期形成上市公司有進有出、優勝劣汰的市場生態。

　　總體來看，此次修改一是堅持市場化方向，契合注冊制改革理念。完善面值退市指標，新增市值退市指標，發揮市場的優勝劣汰作用。二是完善財務類退市標準，力求出清殼公司。本次改革改變了以往單純考核凈利潤的退市指標，通過營業收入和扣非凈利潤的組合指標，力求準確刻畫殼公司。三是嚴格退市執行，壓縮規避空間。在交易類、財務類、規范類以及重大違法類指標等方面體現嚴格監管，特別是通過財務類指標和審計意見類型指標的交叉適用，打擊規避退市。四是簡化退市流程，提高退市效率。取消了暫停上市和恢復上市環節，加快退市節奏。

　　(一)完善4類強制退市指標

　　1、組合類財務指標替代單一財務指標 嚴厲打擊惡意規避退市行為

　　財務類指標方面，取消了原來單一的凈利潤、營業收入指標，新增扣非前后凈利潤為負且營業收入低于人民幣1億元的組合財務指標，同時對實施退市風險警示后的下一年度財務指標進行交叉適用。

　　值得關注的是，以往退市實踐中，上市公司在連續兩年虧損或凈資產為負值被實施退市風險警示后，在下一個會計年度通過各種“財技”打擦邊球，實現“報表式”盈利。即使年審會計師事務所因前述情況對公司出具了無法表示意見審計報告，公司股票也能規避退市，這種情況為市場所詬病。為了落實《國務院關于進一步提高上市公司質量的意見》中關于嚴厲打擊惡意規避退市行為的要求，本次改革將審計意見退市指標納入財務類退市類型，并和其他財務指標交叉適用，進一步嚴格退市執行。例如，上市公司如第一年觸及凈資產為負、凈利潤和營業收入的組合指標或審計意見類型任一指標，其股票被實施退市風險警示，第二年如再次觸及凈資產為負、凈利潤和營業收入的組合指標之一，或者年報被出具保留意見、無法表示意見或否定意見，其股票將直接終止上市，徹底堵住規避空間。

　　2、新增市值退市指標

　　交易類指標方面，將原來的面值退市指標修改為“1元退市”指標，同時新增“連續20個交易日在本所的每日股票收盤總市值均低于人民幣3億元”的市值指標。

　　交易所方面表示，本次改革新增“上市公司連續20個交易日在本所的每日股票收盤總市值均低于人民幣3億元”的退市情形。市值是市場充分博弈的結果，微小市值的公司往往缺乏投資價值，存在被炒作的問題，結合目前資本市場發展現狀，將市值極低的公司清出市場，也有利于投資者理性選擇，引導價值投資，實現市場優勝劣汰。

　　3、新增信息披露、規范運作退市指標

　　規范類指標方面，新增信息披露、規范運作存在重大缺陷且拒不改正和半數以上董事對于半年報或年報不保真兩類情形，并細化具體標準;

　　本次改革新增的“信息披露或者規范運作等方面存在重大缺陷”退市指標，具體情形包括：證券交易所失去公司有效信息來源;公司拒不披露應當披露的重大信息，嚴重擾亂信息披露秩序，并造成惡劣影響等。

　　4、明確財務造假退市判定標準

　　重大違法類指標方面，在原來信息披露重大違法退市子類型的基礎上，進一步明確財務造假退市判定標準，即新增“根據中國證監會行政處罰決定認定的事實，公司披露的年度報告存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，上市公司連續三年虛增凈利潤金額每年均超過當年年度報告對外披露凈利潤金額的100%，且三年合計虛增凈利潤金額達到10億元以上;或連續三年虛增利潤總額金額每年均超過當年年度報告對外披露利潤總額金額的100%，且三年合計虛增利潤總額金額達到10億元以上;或連續三年資產負債表各科目虛假記載金額合計數每年均超過當年年度報告對外披露凈資產金額的50%，且三年累計虛假記載金額合計數達到10億元以上(前述指標涉及的數據如為負值，取其絕對值計算)”的量化指標。

　　(二)退市程序簡化

　　退市程序上，本次修訂調整主要包括以下3個方面：

　　一是取消暫停上市和恢復上市環節，明確上市公司連續兩年觸及財務類指標即終止上市;

　　二是取消交易類退市情形的退市整理期設置，退市整理期首日不設漲跌幅限制，將退市整理期交易時限從30個交易日縮短為15個交易日;

　　三是將重大違法類退市連續停牌時點從收到行政處罰事先告知書或法院判決之日，延后到收到行政處罰決定書或法院生效判決之日。

　　(三)區別對待存量和增量公司 明確新老規則銜接緩沖期

　　1、新規生效實施前已經被暫停上市的，后續適用舊規判斷應否恢復上市或終止上市，適用舊規執行后續退市整理期等程序。

　　2、新規生效實施前未被暫停上市的，財務類退市指標以2020年年報作為首個起算年度進行規則適用;新規中增加的“造假金額+造假比例”重大信息披露違法強制退市指標，以2020年度作為首個起算年度進行規則適用。按上述安排，2020年度是財務類退市指標的首個適用年度，公司如2020年年報觸及新規指標，則將被實施退市風險警示;如2021年年報仍觸及相關指標，將終止上市。

　　3、對于新規生效實施前已經因觸及財務類指標被實施退市風險警示的公司，以及已經被實施其他風險警示的公司，在公司披露2020年度報告前，繼續實施退市風險警示或其他風險警示，在2020年度報告披露后，一律按照新規判斷是否實施退市風險警示或其他風險警示;依據舊規觸及暫停上市標準但未觸及新規退市風險警示標準的，對其股票實施其他風險警示，并在2021年度報告披露后按新規執行，未觸及新規其他風險警示情形的，撤銷其他風險警示。

　　4、對于新增的市值退市指標，自新規發布實施滿6個月后施行;對于其他交易類強制退市指標，在計算公司連續觸及指標天數時，新規施行前后的觸及天數連續計算。

　　5、新規施行前已收到中國證監會行政處罰事先告知書或行政處罰決定書且可能觸及舊規重大違法強制退市情形的公司，其重大違法強制退市事宜適用舊規。

　　新規施行后收到中國證監會行政處罰事先告知書且可能觸及重大違法強制退市情形的公司，依據后續行政處罰決定書認定的事實，導致公司2015-2020年度內的任意連續年度財務指標實際已觸及舊規重大違法強制退市情形的，交易所對其股票實施重大違法強制退市;導致公司在2020年及以后年度中的任意連續年度財務指標實際已觸及新規重大違法強制退市情形的，交易所對其股票實施重大違法強制退市。舉例來說，如果根據行政處罰決定書認定的事實，公司2019年、2020年連續兩年凈資產為負，雖然觸及新規凈資產連續兩年為負值的退市情形，但因新規適用期自2020年度始，因此此種情形將不觸及重大違法強制退市。

　　(四)深交所明確加強風險警示

　　1、明確設立包含風險警示股票和退市整理股票在內的風險警示板，對風險警示股票予以“另板揭示”。

　　上交所于2013年設立風險警示板，風險警示板股票在交易安排、市場監控措施、投資者適當性管理、行情顯示及交易信息公開等方面與普通股票有所區分。

　　此次退市制度改革，深交所也設立風險警示板塊，將風險警示股票和退市整理股票納入風險警示板交易。一是強化“買者自負”的風險意識;二是遏制過度投機炒作行為，對風險警示股票設置交易量上限，投資者每日通過集中競價、大宗交易和盤后定價交易累計買入單只風險警示股票的數量不得超過50萬股。

　　2、新增依據行政處罰決定書認定財務類退市風險警示(*ST)情形以及持續經營能力存疑、內控審計意見為無法表示意見或否定意見兩類其他風險警示(ST)情形。

　　3、收緊違規擔保其他風險警示情形的量化標準。調整為“上市公司違反規定程序對外提供擔保的余額(擔保對象為上市公司合并報表范圍內子公司的除外)在一千萬元以上，或占上市公司最近一期經審計凈資產的5%以上”。

　　4、擴大資金占用其他風險警示情形的主體范圍。明確了公司無控股股東、實際控制人的，其向第一大股東或第一大股東關聯人提供資金且達到相關數量標準的，公司股票將被實施其他風險警示。

　　(五)科創板與創業板同步優化退市指標

　　科創板方面：(1)進一步完善重大違法類退市指標，引入量化判斷標準;(2)同樣實施財務類指標和審計意見類型指標的交叉適用，嚴格退市標準;(3)取消因觸及交易類指標的退市整理期，壓縮退市時間;(4)銜接上市條件，補充紅籌上市企業的退市標準。

　　創業板方面，(1)新增依據行政處罰決定書認定的財務類退市風險警示情形，進一步優化營業收入的認定扣除機制;(2)新增重大違法財務造假組合標準，從凈利潤、利潤總額和資產三方面對公司是否觸及重大違法退市進行判定;(3)新增半數以上董事無法對年報或半年報保真的規范類退市指標;(4)刪除“創業板不接受公司股票重新上市申請”的規定，符合重新上市條件的公司可向深交所提出重新上市申請。

　　改革完成后，創業板與主板(含中小企業板)在主要退市指標、退市流程等安排上基本保持一致。

　　(六)配套規則同步修訂

　　配套規則的內容修訂主要包括以下3項：

　　一是明確風險警示板每日股票交易限制規則的除外適用情形。考慮到風險警示公司和正常上市公司一樣，也存在回購、大股東依法增持股票等客觀合理需求，本次修訂明確“上市公司回購股份、5%以上股東根據已披露的增持計劃增持股份”可以不受50萬股買入限制的特殊情形。

　　二是新增股票進入退市整理期交易首日不設漲跌幅限制規則。退市公司股票進入退市整理交易后往往股價波動劇烈，放開首日漲跌幅限制，有利于提高定價效率，便于市場充分博弈，方便投資者及時退出。

　　三是落實新《證券法》關于首次公開發行新股條件的修訂，同步修訂重新上市申請條件，即將原來“公司及董事、監事、高級管理人員最近3年無重大違法行為，財務會計報告無虛假記載”修改為“公司及其控股股東、實際控制人最近3年不存在貪污、賄賂、侵占財產、挪用財產或者破壞社會主義市場經濟秩序的刑事犯罪”。

　　(七)滬深交易所：嚴格執行退市制度

　　上交所表示，將堅決承擔退市工作主體責任，嚴格退市監管，堅決落實退市制度中的各項要求，堅持應退盡退，將符合退市條件的公司，特別是嚴重違法違規、嚴重擾亂市場秩序的公司，堅決出清，加快形成優勝劣汰的市場生態，推動提高上市公司質量，更好服務國民經濟高質量發展。

　　深交所表示，在征求意見稿發布后，將通過座談會等方式廣泛聽取各方意見，抓緊推進退市相關規則的修訂完善。同時堅守“零容忍”底線，依法履行退市職責，嚴格落實退市制度，堅決打擊財務造假等違法違規行為，對觸及退市標準的公司“一退到底”。

　　(八)市場專家怎么看?

　　滬深交易所發布退市新規(征求意見稿)，標志著第五次退市改革正式步入施工期。數據顯示，今年以來已有30家上市公司退市，其中，14家為重組退市，在被強制退市的16家公司中有9家因連續20個交易日收盤價低于1元/股而面值退市。

　　華泰聯合董事總經理勞志明認為，本次改革最大的三個亮點：用“扣非凈利潤加營業收入”代替“連續虧損”退市指標，與注冊制相銜接;上市公司被*ST后交叉適用非標審計意見退市標準，堵住了通過財務造假和非標審計意見惡意規避退市的漏洞;取消暫停上市程序，大幅提高退市效率，避免僵而不退。

　　武漢科技大學金融證券研究所所長董登新表示，順應注冊制趨勢，新規標準下退市導向發生變化，不再重點針對連續虧損公司，引導上市公司更加注重持續經營能力，但垃圾股的含義將發生變化，僵尸公司、空殼公司和重大財務造假的害群之馬將面臨退市風險，新規下有持續經營能力的虧損公司不退市仍然與打擊垃圾股是有機統一的。

　　興業證券首席策略分析師王德倫表示，一些上市公司違法違規性質比較惡劣，如果依靠退市指標無法迫使其退市，容易引發市場對違規行為成本太低的擔憂。這要求執法部門切實提高發行人及其控股股東、中介機構相關證券違法違規行為成本，對相關市場主體形成有效震懾力。同時，上市公司如果因為欺詐等主觀惡意因素退市，中小股東往往是最大的受害者，監管部門需要加強中小股東法律保護、完善集體訴訟等制度，并將投資者保護和退市制度有機結合。

　　中山證券首席經濟學家李湛表示，隨著資本市場深化改革的推進，資本市場生態的逐漸變化，市場各方對完善退市制度的要求進一步提高，這將推動退市制度的完善和監管力度的加強。與此同時，退市常態化將成為未來A股邁向國際化的堅實一步，打造良好的優勝劣汰市場生態，有望使得市場資源可以得到充分的優化配置。